世 经 要 参

  第  34  期

(总第324期)

国家信息中心经济预测部             2009年09月08日

国信观点：　2009年下半年我国货币走势分析

海外评论：　中国在“调结构”还是在“保结构”?

　　　　　　中国经济V形恢复 M2推高通胀风险

世经动态：　美国经济复苏有望

　　　　　　欧元区个人消费先复苏 经济最困难时期或将过去

世界与中国：G20会议上中国承诺继续巩固经济回暖

国际市场：　国际金价冲击1000美元

　　　　　　国际大宗商品一周综述

透视：　奥巴马新政帮民众养老

权威报告：　高盛：中国经济增长态势良好

世经数据：　日本和韩国主要宏观经济指标

　　　　　　美国市场主要货币收盘价

　　　　　　国际市场大宗产品价格

2009年下半年我国货币走势分析

由于信贷总量的增速有所放缓，以及房地产价格的迅速飙升，导致人们对下半年货币走势的关注。一方面，一些机构和学者出于对资产泡沫和预期通胀的考虑，认为今年下半年将会迎来货币的收紧。而另一方面则认为，当前经济企稳回升的基础不牢固，应该继续执行宽松的货币。那么当前的货币走势到底会是怎样呢？我们从以下6个方面进行分析，认为我国下半年仍然会继续保持适度宽松的货币，而且会根据市场的变化进行动态的微调。

一、紧缩会削弱经济企稳回升的基础

从投资来看，固定投资仍然保持强劲增长，7月份为30%，但主要还是属于和国有企业对基础设施等项目的投资，私人投资的意愿和实际比例都很低。同时，由于外部需求的低迷，导致外资公司的投资和出口相关的投资仍然很低。从出口来看，由于发达经济体的复苏仍然不明朗致使我国出口仍然低迷。7月份出口同比下降23%，显示出外需的持续疲软，尽管月度环比呈上升趋势，但是预计年底之前不会转正，短期内很难拉动经济增长。另外，虽然全球经济开始复苏，但还存在很大的不确定性，二次探底的可能依然存在。因此，考虑到当前是我国经济企稳回暖的关键时期，而且经济没有完全恢复，预计将继续坚定不移的实行适度宽松的货币。

二、紧缩会挤出私人投资和居民消费

当前，的四万亿投资主要是通过银行发放信贷和国有企业进行投资方式，这些大型国有企业一般都是银行的大客户而且又是投资支持的长期项目，所以，受利率影响的很小。与此相反，对已经入场和将要入场的私人投资将会产生负面影响，因为相对来讲，私人投资的项目周期一般相对较短，出于对利润的考虑通常对利率很敏感。这就会直接导致对私人投资的挤出。然而，当初扩张性的本意是想通过投资带动私人投资，进而拉动整个经济增长，但如果加息就会在一定程度上抑制私人投资的复苏。另一方面，紧缩的货币也会对本已出现起色的居民消费带来负面影响，尤其是一些信贷消费产品如汽车等耐用品的消费产生负面影响。

三、居民消费价格水平仍然支持宽松的货币

从目前来看，我国居民消费价格指数仍然在一段时间内保持在很低的水平。2009年7月，我国居民消费价格指数-1.8%，CPI仍不会大幅上涨。从构成CPI的两个方面进行分析，一方面从食品价格来看，尽管由于去年同期基数低和最近的食品价格上涨导致CPI回升。但是这种价格的上涨不会造成巨大的影响，因为当前食品价格上涨主要是由猪肉价格上涨引起的，与2006年时的猪肉涨价不同，这次不是由供给不足导致的，更多的是由于需求拉动的，所以，猪肉的价格以至于食品价格仍然可控。另一方面从非食品价格来看，由于当前制造业仍然存在很多的过剩产能和库存没有完全消化，供给过剩会对价格形成向下的压力，另外，由于经济危机导致失业率的上涨释放了大量剩余劳动力，从而使企业的用工成本会有所下降。所以，综合两方面因素短期内不存在CPI大幅上涨的风险。野村证券最新的预测显示，尽管由于充裕的流动性和食品价格的上涨，但是中国CPI仍然在可控范围之内，预计2009、2010和2011年CPI涨幅分别为-0.5%、2.5%和3.5%。

四、贷款结构中长期贷款占比过高货币难转型

美、欧央行实行宽松的货币，主要是加大基础货币投放。这些操作是短期的，按周、月，最多三个月买入票据和社会上的金融资产，这种情况对退出来说相对容易。而我国现有的贷款结构不利于货币转型。我国信贷结构中,目前中长期贷款占比达到51%，长期贷款的大量投入带来了极大的难题。因为，如果不继续增加贷款供应，必然有一批项目要断掉资金链，成为烂尾工程。所以，从项目完成的角度来看，实施紧缩货币的代价也很大。

五、银行存款准备金比率不具备调整条件

近日，高盛和渣打银行预计，鉴于经济持续增长以及通胀率上升的预期，央行四季度将可能上调存款准备金率。但目前来看这种可能性不大，一方面，我国当前的15.5%的存款准备金率已经很高了，况且准备金率对经济流动性的影响很大，继续采用调高存款准备金率的货币可能会使经济出现转向。另一方面，2009年7月份，我国银行的超额存款准备金比率1.3%，已经降至历史最低点，进一步进行调整空间很小。

所以，从银行存款准备金比率的角度进行货币调整的可能不大。

六、各国和国际组织形成共识认为现在退出为时尚早

当前，无论是欧美发达国家，还是新兴市场经济体，目前的经济回暖均处于敏感而脆弱的萌芽阶段，且尚难判断这波回暖是由个别刺激引发的短期亢奋，还是已转化为可持续复苏的一部分。再加上失业率等重要指标仍无有效改善(只是没过去那么难看而已)，因此任何经济复苏都有可能从“嫩芽”转为“枯草”。

鉴于当前经济形势的考虑，最近总理和国家三部委相继表示，中国经济正处在企稳回升的关键时期，宏观的方向不会改变。将会继续实行积极的财政和适度宽松的货币，全面落实并丰富完善应对国际金融危机的一揽子计划，努力实现经济社会发展的预期目标。此外，最近来华访问的世界银行行长佐利克也表示现在考虑退出为时尚早。

在刚结束的20国财长和央行行长会议上各国首脑也表示为避免使刚刚开始恢复的全球经济再次脱轨，各国同意在维护价格稳定和财政状况可持续性的基础上，继续落实G20华盛顿峰会和伦敦峰会上所承诺的扩张性货币及财政刺激，直至经济完全复苏。                                                       （执笔：刘宇）

中国在“调结构”还是在“保结构”?

最近有诸多迹象表明中国正在“调结构”上下功夫。继8月26日常务会议要求抑制部分行业的产能过剩和重复建设后，国家牵头制定的《关于进一步鼓励和促进民间投资的若干意见》也于8月上旬上报，该意见计划向民间资本开放基础产业、基础设施、金融保险、文教卫生和公共服务等五大领域。

从这些措施可以看出，目前中国的“调结构”只停留在产业结构调整的层面上，即抑制部分产能过剩的传统产业，同时向民间资本开放有进入壁垒的服务业。

但是，产业结构失衡只是表面现象，中国经济最根本的结构性失衡是高储蓄率或者高投资率同低消费率之间的失衡。从某种程度上看，引导民间资本参与基础设施等服务业的投资，尽管这有利于打破民间资本的市场准入壁垒，但从本质上还是在走高投资推动高增长的老路子，与其说是“调结构”不如说是“保结构”。

在2008年底的经济工作会议上，中国提出了“保增长、扩内需、调结构、促改革、惠民生”等一系列目标。从官方的表态来看，“调结构”似乎就是调整产业结构。比如，副总理李克强8月31日至9月1日在吉林考察时就强调，要更好地把保增长与调结构有机结合起来，积极发展高新技术产业，改造提升传统产业，带动产业转型和技术升级。

但这只是从“供给方”的角度在思考问题，而忽视了“需求方”。其实，产业结构的升级是随着居民收入和消费结构的变化衍生出来的，市场需求的变化才是企业产业结构升级的动力。这也正如美国学者杰夫·马德里克在《经济为什么增长》一书中指出的，市场规模的增长和信息的快速流动才是经济增长的首要原动力。只有保证消费者收入的持续增长，才能保证市场规模的扩大，进而带动产业升级、技术进步、自然资源开发和市场机制的完善。

因此，表面上的中国产业结构失衡其实是消费结构的失衡，消费结构的失衡背后则是收入分配的失衡。近几年，中国的国民收入更多集中于和企业，中国的高储蓄和高投资也是和企业推动的。据中国社科院金融所中国经济评价中心主任刘煜辉测算，1997-2007年，中国的劳动者报酬占GDP的比重从53.4%下降至39.74%，企业营业盈余占GDP的比重从21.23%上升至31.29%，预算内财政收入占GDP比重从10.95%上升至20.57%。

和企业有了钱后，通常会选择投资进而增加产能，但国内居民由于收入有限无法消化这些产能，只有把产品卖到国外，这导致贸易顺差的大幅上升。金融危机之前，中国正是依靠国外的消费需求支撑了经济的高速增长，让和企业的高储蓄或高投资同国内居民的低消费这一结构性失衡得以维持。

但是金融危机爆发后外需的急剧下滑打破了这一脆弱的链条，所以中国不得不继续硬着头皮选择固定资产投资来支持经济增长，这就意味着中国暂时还不可能顾及到真正的“调结构”，即通过调整收入分配和社会保障体系来提升居民收入促进消费。这带来的潜在威胁是固定资产投资短期内可以拉动增长，但长期内将创造供给，如果国内消费没有跟上的话，会带来严重的产能过剩，目前中国已经出现了这一苗头。

总之，中国经济最本质的结构性问题就是高投资和低消费，而国内低消费又将导致产业结构升级缓慢。当然，从理论上看，依靠国外需求也可以实现经济增长和产业升级，但这是极不稳定的，从这次金融危机对中国出口的影响可见一斑。

意识到这一点对于中国来说意味着，如果要想真的“调结构”，最主要的是通过减税等手段提高国内居民收入，而不是针对企业的产业结构升级，因为消费者的信心才比黄金更重要。只有国内居民收入和消费的提高才能助推产业结构升级、让经济增长更加稳定。但遗憾的是，目前中国还在更多地对企业“予”对居民“取”。比如最近国家税务总局要求年底发放的第十三个月薪水同第十二个月薪水合并计税（这将比原来分开计税多征个人所得税），看来中国经济“调结构”之路仍将长路漫漫。                                        （崔宇 《华尔街日报》）

中国经济V形恢复 M2推高通胀风险

中国大规模的经济刺激计划正在显示出效果。数据显示，中国的GDP现在是V形的恢复。今年8%、9%应该是没问题，明年8%、9%也是可以的。

尽管世界经济正在从金融危机的影响中恢复，但不同国家却面临着不同的境遇。以美